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2026 年 3 月 24 日，Circle 的 CEO Jeremy Allaire 大概度过了上市以来最难熬的一个交易日。$ ? ?' G. w) W8 e8 ~# f
) Y- O3 b) B8 A* Y
他联合创办的稳定币公司，股价盘中蒸发了五分之一。当天超过 3000 万股换手，恐慌在盘面上写得清清楚楚。) M: I7 B4 w5 y$ B/ M, }" q4 M
7 s @8 I7 }' z0 V! k8 c而制造这一切的，是华盛顿一栋办公楼里流出的几页纸。$ v. H+ q9 Q( G* ?! ~
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780 亿美元的「自来水」生意5 y9 i1 V% r+ N- a, v
要理解这场暴跌，得先搞明白 Circle 到底靠什么赚钱。4 A9 r7 q9 _9 K$ b8 d( a, {" ?: F* F
1 d% L, [9 ?6 e U$ Z很多人以为稳定币公司是科技公司，Circle 干的事情其实更像银行。你给它 1 美元，它给你 1 枚 USDC 代币，你拿着代币在区块链上随便转、随便花，它拿着你的美元去买美国国债。
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国债的利息，就是 Circle 的利润。. Q! [3 y3 g( d& o3 S, }1 f+ B
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这门生意赚钱赚到什么程度呢？2025 年第四季度，光储备利息就贡献了 7.33 亿美元。
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USDC 的流通量一年内暴涨 72%，冲到 780 亿美元。Circle 手里握着一个 780 亿美元的资金池，利息像自来水一样往里灌，一天都不停。
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光吸储还不够，得让更多人愿意把钱换成 USDC。于是 Circle 和 Coinbase 做了一笔交易：Circle 把利息收入分一部分给 Coinbase，Coinbase 再以 3.5% 的年化收益回馈给持有 USDC 的用户。你把钱放进去，躺着就能生息。不用懂区块链，不用做任何操作，收益自动到账。
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4 }$ U% T0 c1 [/ M% Q这套模型形成了一个漂亮的飞轮：收益吸引用户，用户带来资金，资金产生利息，利息反哺收益。飞轮越转越快，Circle 的股价也从 2 月初的约 50 美元一路冲到 135 美元，六周涨了 170%。市场预期美联储将维持高利率，也帮了 Circle 一把，利率越高，储备利息越丰厚。6 V6 D2 u9 j* M& N. }8 X7 O
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然后，有人盯上了这台机器。: w& A5 B( N* @- {- r; e
5 I' a9 m* i* e! v7 o
银行业的反击
7 {9 s1 U# m1 ]; U3 月 24 日，美国参议院 CLARITY Act 最新草案bao光。) A; l3 L0 B; Q% B/ O# E
/ ?7 V" C! z% w. b! r' V1 O这部全称为《数字资产市场清晰法案》的立法，本来是要给加密市场定规矩的，此前已经在众议院通过了一版。但参议院在最新版本中加了一条修正：禁止任何平台以直接或间接的方式，为被动持有稳定币提供收益，包括一切在经济或功能上等同于银行存款利息的安排。9 r' x" g8 X8 G8 Y9 |
( ~. ^) ]8 G+ I8 u3 j$ D
说白了，你们搞的那套「持币生息」，以后不准了。5 }2 T. [0 D, O
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这条禁令捅到了 Circle 的要害。如果不能付收益，短期内没人有动力持有 USDC，长期看 Coinbase 上的稳定币业务也会萎缩。Coinbase 第四季度有 3.64 亿美元的收入来自稳定币，这笔钱直接悬在了半空中。0 r9 U! V- I/ ^2 C; y. _4 u: |
3 }2 B- Y9 b% S; m% F( k1 {' y, O! E1 h
禁令背后的博弈比禁令本身更有意思。
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9 Z1 ]# I" }0 u2 l+ R3 e这场围绕稳定币收益的角力，其实已经持续了将近一年。: f- q7 g' ]( _" N# X
" i( S. R) y3 i) s2025 年 7 月签署生效的 GENIUS Act 已经禁止发行方直接向持有者付息，但法律没有明确覆盖关联方和第三方平台。Circle 和 Coinbase 正是利用了这个灰色地带：Circle 把储备利息分给 Coinbase，Coinbase 再以「奖励」名义发放给用户，钱兜了一圈照样到账。( T4 v1 Z; E+ R0 I, W: A
6 v3 Y u' w" J以美国银行家协会为首的 40 多家银行业协会随后联名致信国会，要求堵上这个漏洞。CLARITY Act 最新草案里的收益禁令，就是这轮游说的直接产物。* f8 U5 B, j! V5 R$ X
& W3 {5 k- m* L3 }( L/ V0 p
推动这条修正案的是美国的传统银行业。' R, Y3 a/ |; F& S$ C6 I; X" A
7 n1 h& l! N8 I* W6 s道理很朴素，如果 Coinbase 能给 3.5% 的收益，客户为什么还要把钱存在传统银行的活期账户里？稳定币这套收益玩法，直接撬动的是银行的存款根基。据报道，银行代表们在草案文本出炉当天就被安排了审阅。加密行业想干银行的活，银行绝不会坐视自己的存款被一群写代码的人抽走。
# t2 A2 g Y, I! z/ S
0 a% ]2 g2 E4 z" L% F7 V国会山上的议员需要在两股力量之间做选择，至少从这份草案来看，传统势力暂时占了上风。- T2 m, V: M1 x# U. i! R
7 r* [# ]/ r% W8 o2 N/ O- {; k8 DFuturum Equities 的首席市场策略师 Shay Boloor 点出了一个更要紧的问题：这条禁令堵死了 USDC 从支付工具升级为「价值储存」产品的路。- J( o+ @' L- F
. w8 `7 h* H" b' x
而那条升级路径，恰恰是过去几周 Circle 股价狂飙的核心逻辑。股价涨 170%，靠的是市场对 USDC 未来想象空间的定价。现在这个想象空间被立法草案砍了一刀，170% 的涨幅反而成了最好的做空理由。# v5 L5 \: L# W! y: @
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股价从 125 美元高位直坠到 101 美元附近，创下 2025 年 6 月上市以来的最大单日跌幅。一同被拖下水的 Coinbase 跌了约 10%。
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k) p6 f3 U6 t: MTether 的「趁你病」 W: f, c* g$ @9 H/ D) I, a
偏偏祸不单行。
6 ^& M' H, r" j" x6 E) o4 }: J) G% M8 g+ o' t4 `* r' u& ^
同一天，Circle 最大的竞争对手 Tether 宣布，已经聘请了一家四大会计师事务所，对旗下 USDT 的全部储备进行正式审计。, v+ |% N" u. K$ ~8 F
: P2 G5 `5 H, e/ i) L. |+ U这条消息放在平时可能只是花边新闻，放在这个时间点，杀伤力放大了十倍。% c) h- l" X& ~
( q& ?3 k8 [8 m# k, `8 j稳定币江湖的格局一直很分明：Tether 的 USDT 规模最大，但储备透明度饱受质疑；Circle 的 USDC 规模小一些，胜在合规扎实。
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2 ~; N0 s7 ] q' g
机构投资者选 USDC，很大程度上是买一个「放心」。Circle 的护城河说到底就是信任两个字。* t8 U7 ^7 i0 l
6 [1 ^, ]0 M {1 e2 i+ w0 l( E
现在 Tether 要补这块短板了。审计一旦通过，USDT 和 USDC 之间最大的差距就被抹平。监管这头在掘 Circle 的护城河，竞争对手那头在建自己的护城河。+ C0 c/ W6 f2 C: ]
' B* `' ~6 A- b$ F1 p两面夹击，时间点又如此精准，很难说是巧合。稳定币监管格局即将重塑的前夜，Tether 选在这个窗口亮出诚意，算盘打得很响。
. I; q4 [- A# S2 F. q9 j, R! w; Q& a+ u( B5 v% @; T' n
有市场人士直言，如果 Tether 拿到四大的审计背书，再配合更深入的美国市场布局，USDC 在机构端的份额会被进一步蚕食。3 s& W0 b2 ~9 \" P, J$ [, I
# K) u/ _" f$ U2 j4 N4 G
Circle 过去几年苦心经营的「合规优等生」形象，正在从独家优势变成入场门槛。
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盔甲与枷锁
2 I6 s; d4 h8 x: ]- s- a0 s4 P0 w不过也有冷静的声音。7 Y9 Z- o/ c( p X4 `
4 `+ M! e) u2 j2 i
Clear Street 的分析师 Owen Lau 觉得市场反应过头了。他说实际情况没标题看起来那么糟，更像是对复杂立法新闻的膝跳反应。2 |( t$ z" k: ?1 I; A) n( Y( \, X
. N0 [) J6 y J! f7 r5 i他有道理，CLARITY Act 目前还是参议院的一份草案，离正式成为法律还有漫长的博弈过程。" k" S' ?+ E7 N& ^9 P' j
& P% c! {! S+ M8 ?$ g I特朗普ZF虽然在推动法案通过，但收益限制条款本身也可能成为法案推进的障碍。收益限制在最终文本中可能被改，甚至直接删掉。
+ L. I) D3 B3 y4 Z
. C! D9 W: n ^0 o/ t草案也没一刀切：跟支付、转账、推广活动挂钩的奖励仍然可以搞，只是「躺平生息」不行了。SEC、CFTC 和财政部还将在法案生效后一年内进一步定义什么算「允许的奖励」，细则都还没写。) U6 ?* [9 H* X1 D Y# b( x$ N
/ A# k2 Y& D5 m$ m5 v' L如果 Circle 能把商业模式从「持有即收益」改造成「使用即奖励」，游戏也许还能继续。
V! T6 O) o* b- H3 k; X+ j- F3 D8 A( Q' O. \- ~0 k& J0 p8 w
另外，USDC 的增长并不完全靠收益驱动。全球最大的预测市场 Polymarket 跑在 USDC 上，这种交易型需求不会因为一条禁令凭空消失。 m8 Y2 a* k7 l6 Z8 o7 j9 R
# q, f2 x, G& n% WCircle 去年还发布了 Arc，一条为稳定币金融场景打造的 Layer-1 区块链，覆盖全球支付、外汇和资产代币化，试图把业务从稳定币发行扩展到金融基础设施。USDC 不会死，但它能不能继续保持过去一年的增长速度，要打一个很大的问号。
" G- \4 f( A+ D) O' q! _# p+ o1 i& D% E! @* @& Q
回过头看，这场暴跌给所有加密公司提了个醒。
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过去几年，加密行业最成功的一批公司走的都是拥抱监管路线。Circle 是这条路线的模范生：主动 IPO、透明审计、积极游说，一切都在向华尔街证明自己是穿西装的金融创新者。市场也给了回报，上市不到一年，股价翻了好几倍。第四季度营收 7.7 亿美元，同比增长 76.9%，每股收益 0.43 美元，大幅超出市场预期的 0.25 美元。账面上看，这是一家增长凶猛的好公司。0 ^+ E+ `3 o0 h( y' W
' b' e& N+ W# S% ?/ D6 K' y但 CLARITY Act 草案暴露了一个让人不太舒服的现实：合规意味着你自愿站到了监管的射程之内。Tether 待在海外，这条禁令对它没什么直接影响，Circle 作为美国上市公司，只能老老实实接受审视。合规给了 Circle 盔甲，也给了它一副枷锁。
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法案还在谈判，故事远没有结束。- m7 `& r4 T2 {0 O8 X4 M% a
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但 2026 年 3 月的这一天值得被记住：当加密世界的创新触碰到传统金融的利益边界时，国会山的天平倒向哪边，归根结底看的是谁在华盛顿的声音更大。# k% k8 j9 j# d9 Z" b
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稳定币这玩法跟银行吃利息差不多，一纸文件就能把股价干趴下， |
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. F2 ~& F z+ p" Z0 A: b我们都是赌桌上的人哪，深有体会是不是？ |
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这波暴跌比赌桌上的冷风还吓人，3000万股砸盘简直像被庄家定点爆破 |
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这波草案杀伤力真不小，直接给Circle的银行模式来了个釜底抽薪 |
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嚯，就几页纸的草案把Circle干崩五分之一？这加密圈比博彩还刺激， |
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这哪是科技公司啊，纯纯的金融玩法，一纸草案就能让股价跳水，真刺激 |
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