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* E- S( w& v; k' I5 ?6 v3 x! j7 g% a
; I9 M' T' k: T, J
中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大，
' t+ E; R$ G( c0 ^, Y# ?
5 U- ?4 \5 V4 @+ J- m+ b4 L
. U0 q/ m- i8 m& I2 @6 p形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于' }5 Y- |" T* @, |" P+ {' Z+ U
+ K s Q) \6 X7 @
逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政
1 u+ i8 V- [5 R7 N" f) y
. g7 g. {+ E9 @* Z* ^7 d策的确定性。
& E* a. {) O! I5 `8 ~" N2 x. h
# b ^8 E, C/ @6 D. \6 C4 v1 S3 M3 o3 L 中信证券主要观点如下：& {; B+ x! h- M9 n* ~9 z+ R
7 y6 z7 h! s( ]
加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。
( r) @8 ]/ r$ Z' f+ R' G" e* @5 ]2 L: O; m8 _
自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。
# r! y, Z2 k1 b, X# C& o
7 @. ^2 l4 @1 ~3 j( { 近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。
9 o8 }: D" U. E+ [* l8 A
7 C2 a$ U4 h9 a9 g6 Q1 u5 s/ r 2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现
6 v) D w, X$ R6 A/ g) o7 T9 W% Q& W
不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。" n: a% q4 ?6 R& S
1 W, `" {! u* U
加密货币市场与黄金愈发相似。
1 Z" B0 Y/ d0 T0 ` E. F( N- k+ C3 t0 I9 g- W
从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。
# u" g v: [9 u. J A6 S
" X: C( S/ P- D5 z7 _. J4 h 加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。$ ` m9 O6 w" M# A
& R4 e+ x& I( o# ~( ^: p M 由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫
3 p4 ]/ Q% Y2 W7 @8 O1 a+ N. M$ C; ~0 t/ ?' w6 J5 z' c; p+ X
破灭、大量投机交易完成定价的格局。
" h ]2 \% d, y- j: ?5 }/ E. T* f5 I# Z% B" D* _ K
短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。2 k" J" p) J6 k/ k2 X
$ q6 [3 i+ i+ c; R' r 我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性
! O: z* [/ @ m. D* {
7 s2 q% [# U1 E! v; W* Z共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。
5 w- @; b2 ]7 f$ W+ b1 Z! W
) T" P+ d j @, X 长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。
3 A. j0 f* a, z6 a7 H n% D [- m: L5 p# d& u9 ?" u$ T# ?6 `
2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣2 t3 |' f; g1 j! W
4 v5 Z- R& t" I) s! j0 L4 u势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。
- r( N+ W8 G" e! M4 Z6 u2 p( S' }2 k8 A: _5 P8 e ~2 v7 z
展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。
: t$ d1 b/ u. ?6 V, Z. K/ w
+ B1 @3 H4 ?, ^, ^$ {8 j6 l F 本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政
2 t% u9 Z6 Y" P- |. J$ B. t8 f/ C9 i
策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。
0 j! {6 L! b/ W; \( x8 P
. t! L+ _2 n: ~; E6 J& s( W 风险因素：+ Y+ d: B. a1 \: R* {& ^( o
5 a1 Z; G3 H& y i9 [; ` 特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。
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